摘要：大佬的幕，總是讓各界情緒復雜（歡迎關(guān)注杠桿游戲）

撰文|張銀銀&編輯|欣欣然

或許，這是中國乳業(yè)歷史上一起重要的事件。

11月30日，蒙牛乳業(yè)發(fā)布公告，牛根生辭任非執行董事、戰略及發(fā)展委員會(huì )成員。辭任理由是退休并擬將更多時(shí)間投入慈善工作。

牛根生是蒙牛的創(chuàng )始人，此次徹底退出公司董事會(huì )之前，在2009年被中糧集團收購后，牛根生逐漸淡出管理層，于2011年6月宣布辭去蒙牛乳業(yè)董事會(huì )主席一職，后來(lái)僅擔任非執行董事。

2016年，牛根生又復出，出現在蒙牛戰略及發(fā)展委員會(huì )名單中。

這一回，牛根生大概是徹底退出了……

牛根生可謂中國乳業(yè)的傳奇人物、超級大佬，1999年離開(kāi)伊利，一手創(chuàng )立蒙牛，并將蒙牛打造成了中國乳業(yè)知名品牌，曾一度超過(guò)伊利。

在辭去蒙牛乳業(yè)董事會(huì )主席時(shí)，牛根生將自己持有蒙牛的所有股份全部捐出。后來(lái)，他甚至很少公開(kāi)提及蒙牛。

大佬謝幕，總是讓各界情緒復雜，今天杠桿游戲寫(xiě)此文，大概也是如此。

1、蒙牛人事大變動(dòng)，中糧系顯著(zhù)

此次除了牛根生徹底退出外，蒙牛董事會(huì )人事變動(dòng)很大。

包括孟凡杰辭任執行董事，焦樹(shù)閣、Julian Juul Wolhardt、張曉亞、邱家賜4位辭任獨立董事及各自在董事委員會(huì )的職務(wù)。

上述辭任自12月1日起生效。

孟凡杰因工作調任的原因，辭任執行董事;

值得注意，公告披露，焦樹(shù)閣、Wolhardt、張曉亞均已擔任蒙牛獨立非執行董事超過(guò)9年。基于本公司之良好企業(yè)管治而決定提出請辭。

與此同時(shí)：

(1) 委任王燕女士(“王女士”)為本公司執行董事及可持續發(fā)展委員會(huì )成員；

(2) 委任張平先生為本公司執行董事及可持續發(fā)展委員會(huì )成員；

(3) 委任王希先生(“王先生”)為本公司非執行董事及戰略及發(fā)展委員會(huì )成員；

(4) 委任葉禮德先生(“葉先生”)為本公司獨立非執行董事、審核委員會(huì )成員、提名委員會(huì )成員及薪酬委員會(huì )成員；

(5) 委任李恒健先生(“李先生”)為本公司獨立非執行董事、審核委員會(huì )主席、提名委員會(huì )成員、薪酬委員會(huì )成員及可持續發(fā)展委員會(huì )成員;；

(6) 委任葛俊先生(“葛先生”)為本公司獨立非執行董事、薪酬委員會(huì )主席、審核委員會(huì )成員、提名委員會(huì )成員及戰略及發(fā)展委員會(huì )成員。

公告披露，王燕女士, 43歲，歷任中糧集團人力資源部人才發(fā)展部總經(jīng)理、人力資源部副總監等職務(wù)。王燕女士現任蒙牛集團副總裁。

張平先生，56 歲，2014年加入蒙牛，現任蒙牛集團副總裁兼首席財務(wù)官。張平同時(shí)擔任蒙牛多家附屬公司的董事。

王希先生，38 歲，2015年7月加入中糧集團，現為中糧集團戰略部產(chǎn)業(yè)投資部負責人及中糧我買(mǎi)網(wǎng)投資有限公司董事。加入中糧集團之前，王希曾就職于國開(kāi)金融有限責任公司擔任股權四部總經(jīng)理助理，以及德意志銀行香港分行投資銀行部經(jīng)理。

葉禮德先生，58 歲，獲得倫敦大學(xué)國王學(xué)院法學(xué)學(xué)士學(xué)位，并為倫敦大學(xué)國王學(xué)院院士。葉禮德為香港之認可執業(yè)律師。

彼為香港郭葉陳律師事務(wù)所的合伙人，其執業(yè)范疇專(zhuān)注于企業(yè)融資、資本市場(chǎng)、證券及監管合規。 葉禮德現任中化能源股份有限公司獨立非執行董事及聯(lián)交所上市公司高鑫零售有限公司獨立非執行董事。

2012-2013年間為香港律師會(huì )的會(huì )長(cháng)，并于香港出任多項公職及社區機構職位……

李恒健先生，57 歲。彼在金融及會(huì )計事務(wù)、集資、并購、重組及國際業(yè)務(wù)發(fā)展方面擁有逾 30年經(jīng)驗。李恒健自2016年5月起為聯(lián)交所上市公司中糧家佳康食品有限公司獨立非執行董事及現任審核委員會(huì )主席。

根據公開(kāi)備案，中糧集團持有中糧家佳康食品29.10% 權益。

葛俊先生，49 歲，歷任上海建筑科學(xué)研究院助理工程師；中歐國際工商學(xué)院行政經(jīng)理，企業(yè)和公共關(guān)係部副主任、院辦主任、基金會(huì )秘書(shū)長(cháng)、院長(cháng)助理；浦東創(chuàng )新研究院院長(cháng)；上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院副院長(cháng)。葛俊目前擔任國家創(chuàng )新與發(fā)展戰略研究會(huì )常務(wù)理事，同時(shí)現任或擔任過(guò)多家公司獨董。

加上蒙牛的董事會(huì )主席陳朗也來(lái)自中糧，中糧系在董事會(huì )的人數非常顯著(zhù)。

2、蒙牛近年總體跑輸伊利

2016年蒙牛總裁更換，牛根生又出現在董事會(huì )戰略及發(fā)展委員會(huì )名單中，有個(gè)背景就是蒙牛與伊利的差距逐漸拉大，中糧集團肯定不滿(mǎn)意。

這一回，蒙牛其實(shí)依舊老問(wèn)題。

特別是10月27日，伊利宣布旗下子公司金港控股，通過(guò)收購和認購新股的方式，以62.45億港元（約合人民幣51億元）的總價(jià)，獲得澳優(yōu)乳業(yè)34.33%的股權，成為后者單一最大股東。

當時(shí)杠桿游戲寫(xiě)了個(gè)文章，《62.45億！伊利干了件大事，蒙牛該急了嗎？》。

據了解，該交易是中國乳企間規模最大的一筆投資并購。

澳優(yōu)是一家成立于湖南的嬰幼兒配方奶粉及營(yíng)養食品企業(yè)。伊利則是中國規模最大、市值最高的乳品企業(yè)。

但是奶粉并非伊利強項，主要靠液體奶。同時(shí)，杠桿游戲要說(shuō)蒙牛情況也是類(lèi)似。

目前，澳優(yōu)、伊利的奶粉業(yè)務(wù)，都屬于國內二梯隊。伊利收購澳優(yōu)后，有望推動(dòng)伊利在奶粉領(lǐng)域僅次于飛鶴。

明白這一點(diǎn)很重要，如果伊利成功并購澳優(yōu)，那么未來(lái)的產(chǎn)品布局上，好像就該蒙牛急了？

事實(shí)也確實(shí)如此。杠桿游戲注意到：

第一，蒙牛近年營(yíng)收低于伊利。2021年中報披露，2021上半年，伊利股份錄得營(yíng)收565.06億元，同期蒙牛乳業(yè)為459.05億元。

伊利股份比蒙牛乳業(yè)更高一點(diǎn)。

回顧過(guò)去幾年，2020年伊利股份營(yíng)收為968.86億元，2019年為902.23億元，2018年接近800億元……

我們繼續看蒙牛乳業(yè)，2020年營(yíng)收為760.35億元，2019年為790.30億元，2018年為689.77億元……

2020年蒙牛乳業(yè)的營(yíng)收略有下滑。

如上圖，綜合近年營(yíng)收看，杠桿游戲注意到，伊利股份總體占優(yōu)勢。

第二，營(yíng)收增長(cháng)蒙牛不如伊利穩定，蒙牛增速確實(shí)有些年份又高于伊利。值得注意，2021上半年業(yè)績(jì)發(fā)布后，伊利股份、蒙牛乳業(yè)都說(shuō)自己增長(cháng)超預期。

不過(guò)杠桿游戲注意到，2021上半年，伊利股份營(yíng)收增長(cháng)18.89%，同期蒙牛乳業(yè)為22.30%，從半年看，蒙牛乳業(yè)更快。

如杠桿游戲上文所述2020年，蒙牛乳業(yè)的營(yíng)收是下滑的，所以2021年增速更快比較好理解。

從近年來(lái)說(shuō)，伊利股份基本沒(méi)有負增長(cháng)，較低的2016年實(shí)現了0.41%的增長(cháng)。

不過(guò)如下圖，近2年，營(yíng)收增速是下滑的。

而蒙牛乳業(yè)則比較有意思。

我們看下圖，近年出現過(guò)2、3次營(yíng)收下滑。同時(shí)下滑后往往又迎來(lái)較高的增速或持續增長(cháng)。

比如2015年營(yíng)收下滑后，2016年后的幾年營(yíng)收持續增長(cháng)，且增速每年提高一點(diǎn)。

更有趣的是，在節節增長(cháng)下，2018年、2019年蒙牛乳業(yè)營(yíng)收都實(shí)現超14%的增速，同期伊利股份從2018年的超16%，下滑到13%多的增速。

類(lèi)似的情況還有不少，我們發(fā)現，過(guò)去一些年，對比上下圖，蒙牛乳業(yè)雖然增長(cháng)不那么穩定，但有些年份的增速又比伊利股份要高。

3、蒙牛的賺錢(qián)能力問(wèn)題

首先，伊利利潤指標總體優(yōu)于蒙牛。2021上半年，杠桿游戲注意到，伊利股份實(shí)現53.22億元的歸母凈利潤，同期蒙牛乳業(yè)為29.47億元。

如下圖，我們看近年，除了2012年伊利股份利潤下滑過(guò)，其他年份都是增長(cháng)的。

這5年的凈利潤都在50億元以上，2020年更是破70億元。

同期，蒙牛乳業(yè)的凈利潤指標基本都是低于伊利股份的。

有意思的是，2016年蒙牛乳業(yè)還出現過(guò)一定的虧損。

且近年來(lái)利潤指標不穩定，一會(huì )高一會(huì )低，持續性的增長(cháng)很少見(jiàn)。

2017、2018、2019年實(shí)現了較好的利潤指標，一路上揚，但2020年又栽了一個(gè)跟頭，從超40億元的利潤，下滑至35億元。

其次，蒙牛存在高毛利率，低凈利潤問(wèn)題。2021上半年，伊利股份毛利率為37.40%，同期蒙牛乳業(yè)更高，達到38.24%。

如果看近年的表現，伊利股份的毛利率除了2011、2012、2013年都在30%以上，且近6年毛利率都高于35%。

好玩的是，蒙牛乳業(yè)的毛利率近年也都還不錯，只有少量年份低于30%，近4年都高于35%，近3年都維持在37%以上。

大家都有不錯的毛利率，凈利率差距卻很大。

如下圖，我們發(fā)現，伊利股份2013年以來(lái)，凈利率都是高于6%，最高甚至2016年達到過(guò)9.4%，動(dòng)輒也是7、8個(gè)點(diǎn)。

而蒙牛乳業(yè)很少超過(guò)5%的凈利率，個(gè)別年份甚至為負。

有趣的是，2021上半年，蒙牛乳業(yè)錄得了6.46%的凈利率，算是近年來(lái)非常好看的利潤率指標了。

但是同期，伊利股份的凈利率高達9.45%，真的是如它自己所言，超預期。

當然，蒙牛乳業(yè)也是超預期的。

那么，都不錯的毛利率，凈利率差距卻明顯，杠桿游戲不得不說(shuō)，問(wèn)題到底出在哪里？是產(chǎn)品結構問(wèn)題，還是成本方面的因素？

過(guò)去一年，伊利蒙牛股價(jià)都是跌宕起伏，總市值伊利還是高幾百億。

中國乳業(yè)傳奇人物謝幕，牛根生徹底退出，未來(lái)蒙牛是否還能“猛”，有機會(huì )超過(guò)伊利嗎？

版權及免責聲明：本文系杠桿游戲創(chuàng )作，未經(jīng)授權，禁止轉載！如需轉載，請獲取授權。另，授權轉載時(shí)還請在文初注明出處和作者，謝謝！杠桿游戲任何文章之觀(guān)點(diǎn)，皆為學(xué)習交流探討用，非投資建議。用戶(hù)據此進(jìn)行的一切投資，請自負責任。文章如有疏漏、錯誤歡迎批評指正。

Hash:e3038c1fe93321aa7db16f88d28122e1632b1fd6